三七互娛(002555)

事件：①公司發(fā)布2018年年度報告，公司實(shí)現(xiàn)營收76.33億元，同比增長23.33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.09億元，同比下降37.77%；②2019年Q1實(shí)現(xiàn)營收32.47億元，同比增長95.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.5億元，同比增長10.8%。

核心觀點(diǎn)：

2018年營收高增長，計提商譽(yù)減值壓制利潤釋放。報告期內(nèi)公司營業(yè)收入增長23.33%，遠(yuǎn)高于國內(nèi)游戲行業(yè)5.3%的增速，其中公司手游營收同比增長69.99%，A股游戲龍頭優(yōu)勢凸顯。公司游戲業(yè)務(wù)毛利率為78.95%，同比上年提升6.2pct；受公司加大市場廣告投放影響，公司銷售費(fèi)用率同比提升13.1pct；本期減少了股權(quán)激勵的攤銷，管理費(fèi)用率同比減少2.3pct；研發(fā)投入比例保持平穩(wěn)，同比提升0.08pct。凈利潤下滑，主要由于子公司上海墨鹍確認(rèn)了業(yè)績補(bǔ)償收益及商譽(yù)減值損失，2018歸屬于上市公司股東的凈利潤減少5.06億，壓制凈利潤釋放。

2019年Q1營收繼續(xù)超預(yù)期，銷售費(fèi)用提升短期壓制利潤。2019年Q1營收高增長主要受益于《斗羅大陸》H5、《一刀傳世》等游戲流水維持過億貢獻(xiàn)彈性；同時《大天使之劍H5》、《永恒紀(jì)元》等貫徹長線運(yùn)營，優(yōu)化玩法持續(xù)迭代滿足用戶需求。受汽車主業(yè)剝離影響，毛利率提升16pct至87.6%，同時受新游戲投入加大的影響，銷售費(fèi)用率同比大幅提升33.7pct至65.9%，待游戲成熟后續(xù)有望貢獻(xiàn)業(yè)績彈性。

A股龍頭地位繼續(xù)增強(qiáng)，研運(yùn)穩(wěn)定推進(jìn)抗風(fēng)險力強(qiáng)。2018年在行業(yè)政策收緊的背景下，公司市占率進(jìn)一步提升至6.48%，目前運(yùn)營過億產(chǎn)品有5款，最高月流水超過9億元，新增用戶超過1.1億，最高活躍2000萬。發(fā)行線：公司與極光、騰訊、網(wǎng)易等公司緊密合作，18年上線超過20款游戲，目前儲備9款獨(dú)代產(chǎn)品；海外方面共發(fā)行80款游戲，19年關(guān)注包括《斗羅大陸等》等多款SLG、卡牌、二次元游戲上線。

盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)測公司19-21年歸母凈利潤為19.19/24.27/30.13億元，對應(yīng)EPS為0.90/1.14/1.42元/股，對應(yīng)PE為14/11/9倍，結(jié)合公司實(shí)行6億元不超過15元/股的回購，股價仍有安全墊；公司各項業(yè)務(wù)成長穩(wěn)定，待產(chǎn)品成熟有望釋放利潤，維持強(qiáng)烈推薦評級。

風(fēng)險提示：游戲流水不達(dá)預(yù)期，行業(yè)政策風(fēng)險