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18年業(yè)績(jī)逆勢(shì)高增長(zhǎng)52%符合預(yù)期，PPP業(yè)務(wù)推進(jìn)持續(xù)順利。公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收202.1億元，同比增長(zhǎng)13%，其中實(shí)現(xiàn)PPP業(yè)務(wù)收入76.5億元，同比大幅增長(zhǎng)70%，占比達(dá)38%，較17年提升12.8個(gè)pct，PPP項(xiàng)目開拓順利，公司在PPP行業(yè)經(jīng)歷調(diào)整之際避免了項(xiàng)目停擺，顯示出出眾的PPP專業(yè)能力。2018年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9.2億元，同比增長(zhǎng)52%，符合市場(chǎng)預(yù)期，在同業(yè)公司業(yè)績(jī)普遍低于預(yù)期之際實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)高增長(zhǎng)難能可貴。非經(jīng)常性損益2.9億元，較上年增加1.6億元，主要系向象山縣影視城開發(fā)公司收取的項(xiàng)目延付款利息收入，以及向參股公司的項(xiàng)目建設(shè)提供資金支持取得利息收入較多所致，扣非后歸母凈利潤(rùn)6.3億元，同比增長(zhǎng)32%。分季度看，Q1-4分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增速36%/16%/10%/-4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)增速81%/58%/24%/51%，預(yù)計(jì)隨著PPP行業(yè)觸底回歸健康發(fā)展，融資環(huán)境持續(xù)改善趨于寬松，2019年公司在手PPP訂單有望繼續(xù)保持較快轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。

毛利率提升，費(fèi)用率降低，新開工項(xiàng)目增多致現(xiàn)金流出增加。2018年公司毛利率9.5%，YoY+1.1個(gè)pct，其中PPP項(xiàng)目施工業(yè)務(wù)毛利率13.7%，YoY+1.3個(gè)pct，高利潤(rùn)率PPP業(yè)務(wù)占比提升帶動(dòng)公司毛利率延續(xù)提升趨勢(shì)。期間費(fèi)用率2.3%，YoY-0.4個(gè)pct，其中銷售/管理（加回研發(fā)）/財(cái)務(wù)費(fèi)用率YoY+0.0/-0.1/-0.4個(gè)pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率有所下降主要系募集資金使用效率增強(qiáng)所致。資產(chǎn)減值損失1億元，與上年持平。所得稅率25.3%，較上年下降2.2個(gè)pct。歸母凈利率4.6%，YoY+1.2個(gè)pct。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出11.0億元，較上年同期多流出6.8億元，主要系公司18年新開工PPP項(xiàng)目增多所致（公司對(duì)PPP項(xiàng)目并表處理，收到項(xiàng)目的工程款內(nèi)部抵消，支付項(xiàng)目的成本資金構(gòu)成了流出量）；投資性現(xiàn)金流凈流出44億元，同比增加7.5億元，主要系公司18年新投PPP項(xiàng)目資本金及前期費(fèi)用增長(zhǎng)所致；籌資性現(xiàn)金流凈額77.0億元，同比增長(zhǎng)132%，其中非公開發(fā)行募集資金28.7億元，銀行流貸及PPP項(xiàng)目貸款增加約48.3億元（其中PPP項(xiàng)目貸款預(yù)計(jì)主要以無擔(dān)保長(zhǎng)期貸款形式發(fā)生在項(xiàng)目公司層面，上市公司并表處理偏保守）?？傮w來看，公司18年在PPP行業(yè)下行周期中雖放慢節(jié)奏，但仍穩(wěn)步推進(jìn)PPP項(xiàng)目投資和建設(shè)規(guī)模。

充裕的在手現(xiàn)金與優(yōu)質(zhì)訂單促未來業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司15-18年新承接PPP訂單額分別為76.5/217.1/309.4/205.7億元。2018年公司在在手訂單較為充足的情況下優(yōu)先追求訂單質(zhì)量，適度放慢了訂單承接速度。公司計(jì)劃2019年新簽訂單不少于350億元，其中PPP業(yè)務(wù)不低于150億元。截至2018年末，公司累計(jì)承接PPP業(yè)務(wù)量826億元，約為2018年P(guān)PP業(yè)務(wù)收入的10.8倍，訂單量充足，且其中有4個(gè)項(xiàng)目（合計(jì)超38億元）進(jìn)入財(cái)政部第四批示范項(xiàng)目、有12個(gè)國(guó)家級(jí)示范項(xiàng)目、8個(gè)省級(jí)示范項(xiàng)目，PPP入庫(kù)率接近100%，訂單質(zhì)量十分優(yōu)質(zhì)。目前公司在手貨幣資金達(dá)41.9億元，充足的資金有望助力公司強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)。

投資建議：我們預(yù)測(cè)19-21年公司凈利潤(rùn)分別為11.5/14.2/17.3億元，同比增長(zhǎng)25%/23%/22%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.75/0.93/1.13元（18-21年CAGR=23%），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為10/8/7倍?？紤]到公司在行業(yè)內(nèi)獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)力及未來持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)潛力，目前具有較強(qiáng)投資吸引力，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：PPP項(xiàng)目融資進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，PPP政策風(fēng)險(xiǎn)，利率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)等。