通威股份(600438)

業(yè)績簡評

公司發(fā)布 2018 年年報及 2019 年一季報。 2018 年實現(xiàn)收入 275.35 億元（ +5.53%），凈利潤 20.19 億元（ +0.51%），符合預期； 2019Q1 實現(xiàn)收入61.69 億元（ +18.14%），凈利潤 4.91 億元（ +53.36%），略超預期。

經營分析

量增、降本對沖產品大幅跌價，實現(xiàn)業(yè)績穩(wěn)增長： 公司 2018 年多晶硅及電池片組件銷量分別達到 1.92 萬噸（ +20%）和 6.44GW（ +61%），并網(wǎng)電站新增 664MW 達到 1151MW。受 531 政策影響， 2018 年硅料價格跌幅近50%，電池片跌幅 35%~45%。公司憑借多晶硅生產成本降至 5.53 萬元/噸（ -6%）、單晶 PERC 電池出貨量增至 3.5GW（ +162%）、非硅成本降至0.25 元/W 以內，有效對沖價格下跌，支撐多晶硅和電池片毛利率分別達到33.8%和 18.7%，同時電池片收入實現(xiàn) 19%增長。

量增、降本、價穩(wěn)邏輯將貫穿未來兩年，支撐公司業(yè)績可持續(xù)高增長： 公司去年底至今年初新增 6GW 單晶電池及 6 萬噸多晶硅產能已基本達產，形成 12GW 電池片及 8 萬噸硅料產能。今年 3 月啟動四川眉山 10GW+成都四期 3.8GW 單晶電池片擴產項目，預計 2019 年底電池片產能將達到20GW。 預計 2019 年硅料和電池片銷量分別達到 7 萬噸（ +264%）和12GW（ +86%）。同時硅料和電池片新產能的穩(wěn)步爬坡將令成本結構穩(wěn)步向4 萬/噸和 0.2 元/W 的非硅成本目標靠近。

國內政策落地穩(wěn)定產業(yè)預期，產品價格有望逐步企穩(wěn)甚至反彈： 本周國家能源局先后發(fā)布多份光伏電站建設管理政策文件，令國內需求釋放節(jié)奏逐漸清晰，我們預計由于產業(yè)預期得到穩(wěn)定， Q2 產業(yè)鏈價格的走弱將告一段落，下半年幾無新產能釋放的硅料價格有望小幅反彈，而 PERC 電池雖仍有大量新增產能有待釋放（預計到年底約達 80GW），但供需整體仍然平衡，全年盈利能力有望好于預期。在國內需求大規(guī)模釋放的支撐下，下半年乃至明年的行業(yè)景氣將大概率維持高位。

盈利調整與投資建議

因公司電池片擴產速度超預期，我們小幅上調盈利預測，預計 2019~2021E年凈利潤分別為 32.4（ 上調 1.3%）、 42.4（ 上調 6.7%）、 50.8 億元，對應EPS 分別為 0.84， 1.09， 1.31 元。維持“買入”評級，對應上調目標價至16.8 元，對應 20 倍 2019PE。

風險提示

公司產能建設速度不及預期；海外市場增長不及預期；國內需求釋放進度或電網(wǎng)接入能力不及預期。