上峰水泥(000672)

事件： 上峰水泥 4 月 10 日公布 2018 年年報。2018 年，公司實現(xiàn)收入 53.04億元，同比增長 15.6%，歸母凈利潤 14.7 億元，同比增長 86.0%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤 14.6 億元，同比增長 85.9%。

業(yè)績符合預期，華東地區(qū)高景氣度帶動業(yè)績大增： 公司業(yè)績符合我們預期。受事故影響，公司全年水泥熟料銷量小幅下滑 1%至 1429.8 萬噸，但由于 2018 年華東地區(qū)水泥供需格局良好，公司 2018 年水泥熟料平均售價27.8%至 338 元/噸，噸毛利同比上升 61.5%至 159 元/噸，其中四季度我們估算公司水泥熟料噸毛利達 190 元/噸以上。華東地區(qū)強勁的需求以及全年良好的停產(chǎn)、限產(chǎn)執(zhí)行是公司水泥業(yè)務表現(xiàn)強勁的原因。

成本控制得力，噸三費維持低位： 公司效仿海螺 T 型戰(zhàn)略，實現(xiàn)了沿江流域低成本的物流與銷售。我們測算公司 2018 年水泥熟料噸成本僅 179元，噸三費同比小幅增長至 29.8 元，在水泥公司中繼續(xù)處于較為領先地位，體現(xiàn)了公司良好的經(jīng)營效率。

資產(chǎn)結構優(yōu)化，分紅率提升： 公司 2018 年清償部分債務，資產(chǎn)結構優(yōu)化，資產(chǎn)負債率同比下降 11.7 個百分點至 49.1%。由于負債率降低及資本支出減少，公司 2018 年派息率同比提升 10.3 個百分點至 21.6%，體現(xiàn)了公司對于未來現(xiàn)金流的信心。

2019 年華東市場預計保持穩(wěn)定： 我們認為 2019 年，華東市場供需格局將維持良好，從而使得價格利潤總體能夠高位維穩(wěn)： 1）由于長三角一體化建設加速，基建需求預計穩(wěn)定增長； 2）華東地區(qū)地產(chǎn)市場對棚改貨幣化依賴程度不高，預計受到此輪調(diào)控政策收緊的影響較小，而長三角一體化的建設以及發(fā)改委對于放松大中城市落戶限制的推動有望進一步支撐當?shù)胤康禺a(chǎn)市場； 3）主要省份 2019 年錯峰生產(chǎn)沒有明顯放松跡象； 4）海中模式有利于穩(wěn)定市場，進一步熨平周期波動；

投資建議： 我們暫時維持盈利預測不變。預計 2019/2020 年公司歸母凈利潤 15.2/15.5 億元， EPS1.87/1.90 元，給予公司 2019E 盈利預測 9x PE估值，上調(diào)目標價至 16.83 元，維持”買入“評級。待公司公布更多經(jīng)營數(shù)據(jù)后，我們將進一步更新。

風險提示： 需求低于預期，新增產(chǎn)能投放大于預期，原燃料價格持續(xù)上漲超預期。