晶瑞股份(300655)

事件：

晶瑞股份2018年度報告顯示：2018年公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.11億元，同比增長51.69%；歸母凈利0.50億元，同比增長38.81%。分產(chǎn)品看，超凈高純試劑營收2.25億元，同比增長13.85%；光刻膠營收0.84億元，同比增長11.71%；功能性材料營收0.71億元，同比增長8.64%，鋰電池材料營收2.65億元，同比增長40.72%；基礎(chǔ)化工材料營收1.14億元。

投資要點：

繼雙氧水達(dá)到SEMIG5純度且實現(xiàn)供貨之后，G5氨水順利突破。經(jīng)過多年耕耘，公司的核心優(yōu)勢產(chǎn)品——電子級雙氧水已達(dá)全球領(lǐng)先水準(zhǔn)（SEMIG5純度），現(xiàn)階段正在穩(wěn)步推動進(jìn)口替代；除在中芯國際線上認(rèn)證之外，也已經(jīng)實現(xiàn)向華虹、方正半導(dǎo)體供貨，與國內(nèi)其他8寸和12寸晶圓廠的合作也正穩(wěn)步推進(jìn)。不同于LED及光伏激烈的價格競爭局面，高端半導(dǎo)體無論價值含量和成長空間都具有顯著優(yōu)勢；隨著公司G5級雙氧水及氨水在更多晶圓廠順利導(dǎo)入，業(yè)績增長動力有望進(jìn)階換擋。

攜手日本三菱，高純硫酸值得期待。為了打造電子級硫酸產(chǎn)業(yè)鏈，公司在2018年收購江蘇陽恒，擬與三菱化學(xué)合作投資建設(shè)年產(chǎn)9萬噸電子級硫酸項目。電子級硫酸提純難度較高，業(yè)界僅有巴斯夫及三菱化學(xué)少數(shù)廠商供應(yīng)，晶瑞股份與三菱的合作有利于解決我國電子級硫酸主要依賴進(jìn)口的局面，同時完善公司在半導(dǎo)體高純試劑的布局。氨水、硫酸、雙氧水作為半導(dǎo)體清洗液的重要組分，也是半導(dǎo)體生產(chǎn)過程中用量較大的三種試劑，隨著與三菱合作的電子級硫酸產(chǎn)品推出，將同自身優(yōu)勢產(chǎn)品雙氧水和氨水形成良好協(xié)同，助推公司發(fā)展邁向新的高度。

深耕光刻膠20余年，I線光刻膠達(dá)到半導(dǎo)體中高級水平。光刻膠作為半導(dǎo)體材料領(lǐng)域核心產(chǎn)品，其制備難度高、保存時間短，且我國IC級光刻膠大多從日本單一國家進(jìn)口，一旦發(fā)展自然災(zāi)害、政治風(fēng)險或者軍事沖突，國內(nèi)晶圓廠將面臨關(guān)鍵原材料斷供的窘境。晶瑞股份子公司蘇州瑞紅從事光刻膠研發(fā)生產(chǎn)20余年，已在LED領(lǐng)域占據(jù)較高市場份額。2018年，公司憑借多年技術(shù)積累實現(xiàn)IC級i線光刻膠國產(chǎn)突破，達(dá)到業(yè)界中高級水準(zhǔn)，現(xiàn)已取得了天津中芯國際、揚杰科技、福順微電子等IC廠供貨訂單，并在上海中芯、深圳中芯進(jìn)行測試。

鋰電池粘結(jié)劑一枝獨秀。粘結(jié)劑作為一種鋰電池生產(chǎn)過程中的重要材料，小眾卻不可或缺，主要作用是將電極活性物質(zhì)粘附在集流體上，公司所生產(chǎn)粘結(jié)劑包含負(fù)極粘結(jié)劑和隔膜粘結(jié)劑，特別適合應(yīng)用于大尺寸混合動力鋰電池的制造，經(jīng)過多年深耕業(yè)已占據(jù)國內(nèi)市場主導(dǎo)地位，其主要客戶包括比亞迪、力神、寧德新能源、珠光宇等主流動力電池廠商。雖然粘結(jié)劑在電池成本中占比不高，卻對產(chǎn)品性能至關(guān)重要，客戶價格敏感度相對較低；與此同時，公司也在積極研發(fā)新一代粘結(jié)劑產(chǎn)品并積極擴充產(chǎn)能，據(jù)此我們認(rèn)為該部分業(yè)務(wù)的長期成長性有望得到良好保障。

盈利預(yù)測和投資評級：維持公司增持評級。作為國內(nèi)濕電子化學(xué)品龍頭，晶瑞股份除了在電子級雙氧水和氨水領(lǐng)域達(dá)到深厚造詣（SEMIG5等級）之外，其他高純試劑如氟化銨、硝酸、鹽酸、氫氟酸等產(chǎn)品也已升級至G3、G4等級；與此同時在難度較高的電子級硫酸也有良好布局。展望未來，隨著公司更多品類的高純試劑升級至半導(dǎo)體純度等級，其業(yè)績成長有望提速。此外在快速發(fā)展的鋰電池行業(yè)中，一枝獨秀的粘結(jié)劑產(chǎn)品也有望給公司帶來明確的增長動力。預(yù)計公司2019-2021年將分別實現(xiàn)凈利潤0.72、1.02、1.38億元，對應(yīng)2019-2021年P(guān)E37.62、26.75、19.81倍，維持公司增持評級。

風(fēng)險提示：1）LED等下游需求持續(xù)低迷；2）原材料價格波動影響公司業(yè)績；3）半導(dǎo)體產(chǎn)品研發(fā)及市場推廣不及預(yù)期；4）鋰電池行業(yè)政策波動風(fēng)險；5）電子級硫酸項目實施進(jìn)展不及預(yù)期。