智飛生物(300122)

事件： 2019 年 4 月 3 日，公司公布 2018 年年報(bào)。 2018 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入52.28 億元，同比增長 289.43%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 14.51 億元，同比增長235.75%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤 14.59 億元，同比增長 237.12%。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 5.86 億元，同比增長 187.60%。公司擬向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 5.00 元（含稅）。同時(shí)公司發(fā)布 2019 年第一季度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì) 2019年第一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 4.80 億元-5.32 億元，同比增長 85%-105%。

點(diǎn)評(píng)： AC-Hib 三聯(lián)苗和 HPV 疫苗驅(qū)動(dòng)業(yè)績高速增長。2018 年公司自產(chǎn) AC-Hib三聯(lián)苗、代理默沙東 4 價(jià) HPV 疫苗及 9 價(jià) HPV 疫苗三大品種順利放量。其中以 AC-Hib 三聯(lián)疫苗為代表的自主疫苗產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入 12.42 億元，同比增長25.5%；我們預(yù)計(jì)三聯(lián)苗銷售 500-550 萬支，同比增長 30%左右。以 4 價(jià) HPV疫苗及 9 價(jià) HPV 疫苗為代表的代理產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入 39.58 億元（含服務(wù)費(fèi) 7037萬元），我們預(yù)計(jì) 4 價(jià) HPV 疫苗計(jì)入報(bào)表不到 400 萬支， 9 價(jià) HPV 疫苗不到50 萬支。以 AC-Hib 三聯(lián)疫苗為代表的自主疫苗產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入比重 23.7%、毛利比重 41%；以 4 價(jià) HPV 疫苗及 9 價(jià) HPV 疫苗為代表的代理產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入比重 74%、毛利比重 55%。其余包括一小部分治療性生物制品（微卡）等。分季度看， 受益于 9 價(jià) HPV 疫苗第二季度正式開始接種、 4 價(jià) HPV 疫苗逐季陸續(xù)獲得批簽發(fā)， 2018 年二季度開始公司業(yè)績季度環(huán)比不斷增長。第三季度受長生狂苗造假事件影響一個(gè)季度的終端接種意愿，但很快恢復(fù)、四季度基本恢復(fù)正常。第四季度銷售費(fèi)用確認(rèn)影響了一部分利潤，全年實(shí)現(xiàn) 230%以上的快速增長。 2019 年第一季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn) 85%-105%的歸母凈利潤增長，我們預(yù)計(jì) HPV 疫苗和三聯(lián)苗均有貢獻(xiàn)、表現(xiàn)亮眼。

2018 年公司銷售費(fèi)用率 14.64%，管理費(fèi)用率 2.55%，研發(fā)費(fèi)用率 2.73%，自主產(chǎn)品和代理產(chǎn)品的毛利率分別為 95.23%和 41.28%。 2018 年銷售費(fèi)用達(dá)到 7.65 億元，同比增長 143.47%，主要是公司加大銷售團(tuán)隊(duì)擴(kuò)充建設(shè)及三聯(lián)苗和 HPV 疫苗市場(chǎng)推廣力度所致。 2018 年底公司有銷售人員 1502 名，較去年同期增長 37.92%。銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率繼續(xù)大幅下降的原因是 2018年?duì)I業(yè)收入實(shí)現(xiàn)較大增長。研發(fā)費(fèi)用達(dá)到 1.43 億元，同比增長 82.37%，主要是公司持續(xù)推進(jìn)自主研發(fā)項(xiàng)目研發(fā)， 2018 年 6 個(gè)項(xiàng)目取得階段性進(jìn)展。

三聯(lián)苗等待再注冊(cè)結(jié)果暫時(shí)停止生產(chǎn)， 2019 年三聯(lián)苗存貨+HPV 疫苗仍能保證快速增長。 2018 年 11 月 8 日公司已提交 AC-Hib 疫苗再注冊(cè)的申請(qǐng)，目前仍在等待審評(píng)結(jié)果。目前公司生產(chǎn)有 600 萬支左右三聯(lián)苗（原生產(chǎn)批件有效期內(nèi)生產(chǎn)），后續(xù)有望陸續(xù)批簽發(fā)，基本可以滿足一年左右需求。按照中性預(yù)期三聯(lián)苗在 2019 年獲得再注冊(cè)批件，則對(duì) 2019-2020 業(yè)績沒有影響；若悲觀預(yù)期則再注冊(cè)無法獲得批件，新的三聯(lián)苗凍干劑型有望于 2020 年底獲批，則三聯(lián)苗缺貨 0.5-1 年，對(duì) 2020 年凈利潤有一定影響。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議： 假設(shè)悲觀預(yù)期則再注冊(cè)無法獲得批件、 新的三聯(lián)苗凍干劑型有望于 2020 年底獲批，我們調(diào)整 2019-2020 年公司營業(yè)收入分別為105.55、 173.67、 175.03 億元，同比增長 101.88%、 64.55%、 0.78%； 歸屬母公司凈利潤為 24.32、 36.30 和 47.93 億元，同比增長 67.57%、 49.26%、32.04%，對(duì)應(yīng) EPS 為 1.52、 2.27、 3.00 元。 2019 年起 9 價(jià) HPV 疫苗和五價(jià)輪狀病毒疫苗成為新增量， 4 價(jià) HPV 疫苗繼續(xù)放量，維持“ 買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： AC-Hib 疫苗恢復(fù)生產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)， HPV 疫苗系列銷售不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。在研產(chǎn)品獲批不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)， 同業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。