貴州茅臺(600519)

事項：公司于 3 月 29 日發(fā)布了 2018 年報。報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入 771.99 億元，同比增長 26.49%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 352.04 億元，同比增長 30%；扣非后的凈利潤 355.85 億元，同比增長 30.71%；基本每股收益為 28.02 元。擬每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 145.39 元（含稅）。

投資要點：

業(yè)績超市場預(yù)期： 2018 年公司營業(yè)收入和凈利潤實現(xiàn)了高速增長，其中 Q4 單季實現(xiàn)收入 107.80 億元，同比增長 31.32%，歸母凈利潤 38.90 億元，同比增長 44.46%。分產(chǎn)品來看，高價位酒實現(xiàn)收入 301.89 億元，同比大幅增長 41.11%；中低價位酒收入 75.63 億元，同比增長 12.90%。報告期內(nèi)收入的增長主要來自于高價位酒銷量以及單價的增長。

提價帶動毛利率進一步提升： 報告期內(nèi)，得益于茅臺銷量的增加以及提價帶來的效果疊加，公司盈利能力進一步提升，綜合毛利率提升了 1.34pct 至 91.14%。 Q4 單季實現(xiàn)銷售收入222.30 億元，同比增長 34.12%，歸母凈利潤 104.70 億元，同比增長 47.56%；綜合毛利率同比提升 1.58pct 至 91.52%，主要是 Q4 加大了精品酒和生肖酒的發(fā)貨量。分產(chǎn)品來看，茅臺酒實現(xiàn)營收 654.87 億元，同比增長 24.99%，毛利率同比提升0.92pct 至 93.74%，系列酒實現(xiàn)營收 80.77 億元，同比增長39.88%，毛利率同比提升 8.3pct 至 71.05%，主要是年初提價帶來的利潤增厚。銷售費用率下降 1.56pct 至 3.33%，主要是系列酒的市場費用有所降低；管理費用率減少了 0.80pct 至6.93%。

公司未來看點：（ 1）國家實施更大幅度的減稅降費政策將有助于改善消費環(huán)境，增強消費能力，為消費升級帶來新的利好和空間，白酒行業(yè)普遍向好的基本面沒有改變，茅臺酒供求緊張、產(chǎn)品短缺的特征短期內(nèi)不會改變；（ 2） 2018 年茅臺國內(nèi)經(jīng)銷商共 2,987 個，減少 607 個，其中茅臺酒經(jīng)銷商減少437 家，今年茅臺酒的計劃發(fā)貨量為 3.1 萬噸，而經(jīng)銷商渠道總量相比 2018 年不增不減仍定在 1.7 萬噸左右，預(yù)計新增發(fā)貨量將用于擴張直營渠道，另外公司仍將致力于提升直營渠道的銷售占比，增厚公司利潤，另一方面也可加強對產(chǎn)品終端價格的把控。

盈利預(yù)測： 我們預(yù)計 2019-2021 年公司營業(yè)收入將分別達到 907.5、 1046.6 和 1182.7 億元，對應(yīng) EPS 將分別為 33.73、39.03 和 44.67 元，按照 2019 年 4 月 2 日收盤價 850.00 元進行計算，對應(yīng) 2019-2021 年動態(tài) PE 分別為 25.2x、 21.8x 和19.0x，維持“推薦”的投資評級。

風險提示：（ 1）白酒行業(yè)競爭加??；（ 2）市場需求低于預(yù)期；（ 3）食品安全問題。